Jesús Mariñas.
En el año 2020, cuando ya se empezaban a atisbar señales de ralentización económica en el ciclo expansivo que se había iniciado en marzo de 2009, llegó el Covid-19 y provocó la mayor expansión monetaria y crediticia jamás orquestada por la humanidad. ¿Expansión monetaria? Sí, porque los bancos centrales “crearon de la nada” miles de millones con los que compraron deuda pública emitida por los gobiernos (expansión crediticia), en lo que ha sido una auténtica “orgía de crédito”. Y como he escrito en artículos anteriores, “tras la borrachera siempre llega la resaca”.
Por eso, la guerra en Ucrania (con el estoico sufrimiento, dolor y tristeza que provoca) no es el verdadero motor de la corrección de mercados, que ya estaba en el guion. En todo caso es un acelerador de la caída, porque ahora la recesión en Europa (y probablemente en EEUU también) se acerca a marchas forzadas y una recesión (o contracción) económica siempre se nota en las Bolsas.
A pesar de este ciclo correctivo, que como decimos estaba en el guion (aunque quizá no tan pronto), nuestra obligación como inversores es mirar siempre a largo plazo y no dejar nunca que el pesimismo se imponga al optimismo. Ningún inversor se ha hecho rico siendo pesimista.
Dicho esto, es interesante comprender las dinámicas en marcha y compararlas con otras crisis del pasado reciente para detectar posibles oportunidades que se producen incluso en períodos de crisis (o quizá, “sobre todo”, en épocas de crisis).
LA CRISIS DE 2000-2002
A finales de la década de los 90, las empresas relacionadas con el nuevo mundo de internet subieron como la espuma, aunque la mayoría de ellas no ganaban dinero y no llegaron a ganarlo nunca.
Fue una auténtica burbuja con optimismo extremo y euforia bursátil, focalizada en este sector representado por el Nasdaq. A diferencia de las crisis de 2008 (inmobiliaria) y 2022 (de la renta fija), fue en esencia una burbuja de Bolsa (mercados financieros). El Nasdaq (compuesto entonces por valores muy diferentes de los actuales) cayó un 80 % desde los máximos de marzo de 2000 hasta los mínimos de octubre 2002, y el S&P500 bajó un 50 %.
LA CRISIS DE 2008
Durante los años anteriores a 2008 se concedieron millones de hipotecas a personas que no eran solventes. Y esas hipotecas se revendieron después por “trozos” (es decir, titulizadas) a bancos por todo el mundo.
Fue por tanto en inicio una burbuja inmobiliaria en EEUU, pero se contagió a los mercados financieros (de crédito) y después a la Bolsa debido a las pérdidas millonarias en las que incurrieron muchos bancos. La reacción en cadena fue tan brutal que terminó afectando a la propia economía real. El S&P500 cayó más de un 50 % entre octubre de 2007 y marzo de 2009 en la mayor crisis global en más de 70 años.
2022
En los años 2020 y 2021 se produjo la mayor creación de dinero de la historia y un aumento vertiginoso del endeudamiento público, partiendo de unos niveles que ya estaban en máximos históricos y eran motivo de preocupación.
“A diferencia de las crisis anteriores, no son los hogares ni las empresas los que se han endeudado sin control, sino los gobiernos”.
A diferencia de las crisis anteriores, no son los hogares ni las empresas los que se han endeudado sin control, sino los gobiernos. Además, este aumento de deudas llega después de años de represión financiera y tipos negativos, que han penalizado a los ahorradores y beneficiado a los que se endeudaban. Todo esto ha desembocado en una inflación no vista en más de 40 años (en EEUU) y un riesgo de espiral de salarios e inflación descontrolada. Los precios de las materias primas, tras el primer pico especulativo por los riesgos ‘geobélicos’, siguen siendo alcistas y mantienen el trasfondo original de riesgo de precios al alza sin signos de vuelta claros. Sin prisa en los mercados. Si luego todo esto se va para arriba, pues perfecto. Pero estamos en situación de riesgo…
La mayor complejidad en este contexto se sitúa en primer lugar en los bonos. Y, en segundo, en las empresas de alto crecimiento (las ‘growth’), que son principalmente tecnológicas, pero no exclusivamente, y que cotizan muy caras debido al fuerte crecimiento de ventas y beneficios que acumulan desde hace una década. A medida que las expectativas de crecimiento económico se reducen y suben los tipos de interés, baja la cotización de todas esas empresas por el doble impacto de la contracción de márgenes y beneficios y la contracción de valoraciones (caídas del PER).
Podríamos mencionar la burbuja de las criptomonedas, que se parece más a la burbuja del Nasdaq de los años 1990 en la medida en que son activos que no generan beneficios. Una contracción económica mundial provocaría una desbandada en estos activos puramente especulativos simplemente por la ley de oferta y demanda.
Por todo esto, la gran diferencia entre la crisis en la que estamos entrando en 2022 y las crisis de 2000 y 2008 es que aquí no tenemos una gran burbuja bursátil previa generalizada ni una burbuja en la economía real (en un sector tan importante como el inmobiliario) que después se contagia a la economía financiera. En este año 2022, existen grandes peligros en la renta fija, en las criptos y los valores de alto crecimiento (tecnológicos o no).
“En este 2022, existen grandes peligros en la renta fija, en las criptos y los valores de alto crecimiento (tecnológicos o no)”.
En cambio, coexisten otros sectores con un elevado atractivo y reducido riesgo en este contexto de alta inflación y ralentización económica. Los sectores de la energía (petróleo y gas) llevan años languideciendo porque los inversores los dejaban de lado cegados por la tecnología, y porque se desincentiva la inversión en sectores considerados contaminantes (privilegiando la transición ecológica). El déficit de inversiones en este sector de la energía podría tener consecuencias no deseables en los consumidores, como ya estamos viendo debido a la dependencia creada hacia al gas natural ruso en toda Europa.
Por otra parte, el ciclo de materias primas está en la parte baja del rango de largo plazo. Y en un contexto de inflación persistente, los precios de las ‘commodities’ tienen todavía mucho margen alcista y un reducido riesgo bajista. Del mismo modo, tenemos necesidades crecientes a nivel mundial en metales industriales y preciosos, y muchas mineras cotizando igualmente en zona de mínimos de largo plazo.
CONCLUSIÓN
La tarea del gestor es observar y comprender estas dinámicas de largo plazo, adaptarse y buscar un buen ratio riesgo-recompensa. En la situación actual, con un riesgo de inflación mundial creciente y tipos al alza, los valores tecnológicos (como mayores exponentes del crecimiento) y por supuesto la Renta Fija ofrecen menor potencial alcista y riesgo bajista. Un eventual error de política monetaria por parte de la Reserva Federal (FED) podría ser la gota que colme el vaso y precipite una recesión en EEUU en paralelo a la que parece inevitable en Europa.
En este contexto de estanflación (estancamiento económico con subida de precios), las materias primas y sectores energéticos (así como mineras y metales preciosos e industriales) son buenos refugios en los que buscar diversificación. Pero no olvidemos tampoco que la Bolsa, en su conjunto, es buen refugio también para protegerse de la inflación.
Además, no todas las empresas verán cómo caen sus beneficios. Algunas incluso crecerán y ganarán más, beneficiándose de un entorno de inflación alta y tipos al alza. Incluso dentro de las tecnológicas habrá importantes diferencias entre unas y otras, aunque globalmente el sector tecnológico (como valores de crecimiento) sufrirá un ajuste para adaptarse al nuevo entorno de ralentización económica, inflación y tipos al alza, y menor optimismo.
No será fácil navegar en estas aguas turbulentas, pero no olvidemos algo muy importante: a largo plazo, la innovación y el desarrollo se impondrán y las empresas seguirán generando valor y creando riqueza. Tanto las que ya existen actualmente como las de nueva creación, que siguen llegando constantemente. Algunas más y otras menos, pero globalmente la Bolsa se verá beneficiada tanto de esta innovación y desarrollo continuo como de la inflación, por lo que la inercia de las cotizaciones de las acciones seguirá siendo -en el largo plazo- al alza.
Todas las crisis deben considerarse siempre oportunidades y, en todo caso, “fases de ajuste temporal” donde lo más importante es no dejar que el pesimismo se imponga al optimismo de fondo.
Jesús Mariñas
Socio director de JDS Capital
